摘 要 当前金融机构私募资管类业务日益增多，在满足社会公众理财投资的同时也丰富了资本市场内容，对实业经济的建设也有重要的推动作用。监管部门对于私募资管类业务的监管也日益重视，相关法规政策也因此而出台。故而，研究私募资产管理类业务之监管底线及法律风险有重要意义。
关键词 私募 资管计划 结构化
作者简介：李康，华东政法大学法律（法学）硕士，研究方向：民商事法律理论与实务。
中图分类号：D922.29 文献标识码：A DOI：10.19387/j.cnki.1009-0592.2017.03.238
一、私募资管类业务现行规则概述
资产管理业务是指证券公司、基金管理公司等金融机构通过设立资产管理计划的形式向法律法规规定的合格投资者募集资产，进而进行投资运作的一种金融活动。而私募资管类业务，顾名思义，指的是私募类的资产管理业务。所谓私募，主要是针对公募而言的一种资金募集方式。公募则是指想不特定对象募集或者是向特定对象且数目超过两百人募集。之所以要对超过两百人的特定对象募集作为公募处理，主要是基于这种考虑：如果特定对象人数庞大，亦可能带来社会问题，因此有必要给予数量限制。除上述两种公募方式以外的资金募集方式都是私募。下图为资产管理公司私募资管类业务交易结构示意图：
根据以上图示，该项资产管理业务顶层设计为资产管理公司通过设立资产管理计划向合格投资者募集资金，底层设计为通过定向资产管理计划投资于上市公司股票质押式回购。具体交易结构如下：
1.资产管理公司作为管理人设立“**资产管理计划”，与作为资产托管机构的商业银行等机构以及事先确定的合格投资者签订《**资产管理合同》，向合格投资者募集资金进行资产管理活动。
2.管理人与另一具有资产管理资格的金融机构签订《**定向资产管理合同》，将上述募集资金委托其进行定向投资。
3.底层投资于上市公司股票质押式回购，由底层资产管理人与上市公司签订《股票质押式回购协议》。上市公司以股票质押进行担保向底层资产管理人取得融资款项，后期再由上市公司依据事先约定还本付息解除股票质押，进而完成底层交易。
4.底层交易完成后，底层资产管理人将投资收益按照《**定向资产管理合同》约定划转至顶层资产管理人的托管账户。
5.顶层托管机构按照顶层资产管理人的划款指令，将投资收益划转至合格投资者账户，实现整个资产管理活动的投资收益分配。
资产管理业务能将众多闲置资金集合起来，通过传统与创新业务模式的融合，引导投资、专家管理的同时有助于货币市场与资本市场的成熟发展。证监会出台《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（简称《规定》），取代了之前基金业协会“旧八条”的自律规则。从自律规则上升为部门规章，可见证监会对该类业务的重视强度。该部门规章主要规范的主体是证券、期货、基金管理公司及其从事私募资管业务的子公司。
二、私募资管类业务之监管底线
《规定》被称为“新八条”，主要是因为它从八个方面对私募资管业务进行规范。笔者将从以下几个重要的角度展开研究：
（一）禁止金融机构违规推介销售
所谓“违规推介”是指金融机构工作人员在推介金融产品时，表示保本或者保收益等表述或者承诺。“风险与收益相一致”是资本市场本的运行准则，自担风险是其基本要求，任何投资都有风险。推介人员不应误导投资者。
（二）金融机构不可以变相突破合格投资者
前期存在一些金融机构片面追求经营业绩，对投资者合格适用性标准把控不严格。为确保金融机构向合格投资者销售金融产品，证监会不允许金融机构通过拆分转让资管计划份额或资管计划的收益权、为市场投资者提供借贷等途径试图突破合格投资者要求。同时更严禁多人拼凑、借贷等表面符合但实质上却突破合格投资者要求的状况。投资者及投资者的参与程度决定着市场的兴衰。
（三）严禁违反规定构建结构化资管计划
《规定》中所提及的结构化资产管理计划，指的是资产管理计划中存在一级份额以上的份额为其他级份额提供事先约定标准的风险补偿（在风险发生时，优先级份额持有者可以达到保本甚至保收益的目的），与此同时，收益分配不按资产管理合同中约定的份额比例进行分配，而是由资产管理合同事先另行约定的一种资产管理计划。
私募发行条件可配合投融资双方需求加以特别设计，契约内容、条件更具弹性和个性。但是这绝不应是无条件的，资管计划作为一种私募产品，其本质也是一种金融产品，投资者的购买行为即为投资。风险是投资的基本特征，金融机构在设立结构化资管计划应贯彻收益共享、风险共担原则。不可以在资管计划中计提优先级份额收益、第三方机构差额补足优先级收益等对优先级份额认购者提供保本保收益安排。基金业协会在前期的监管检查工作中发现部分金融机构存在以下问题：有些结构化资产管理产品特别地甚至可以说是过分地保护优先级投资者的利益。以至于甚至会出现不管最终投资结果如何，都在资管合同约定保证优先级份额持有者可以按照预期目标获取固定收益。这种情况的发生有可能导致所谓的结构化资产管理产品在一定程度实质性地上演化为“類借贷”产品。这样很明显不符合私募类资产管理业务监管者的初衷，更不利于保护私募资管类金融产品投资者特别是中小投资者的合法利益。
（四）不可以聘请没有相关资格的投资顾问，严禁第三方机构直接执行投资者的投资指令
金融机构进行私募资管业务， 不可以委托自然人或者不符合法规规定条件的第三方机构为其提供相关投资的建议，金融机构依照法规所应当承担的责任与义务不因为上述委托的存在而予以免除。这也要求金融机构作为资产管理人必须勤勉尽责，强化对投资顾问等第三方机构的监督与管理。《规定》严禁投资顾问绕过资产管理人直接进行投资，预防利用通道进行内幕交易、市场操纵等违规违法行为，避免各方利益冲突以及利益输送。不允许投资顾问以及相关方以其自有资金或募集的资金投资于结构化资管计划劣后级的份额。
（五）不允许另类投资业务流向不符合相关国家政策的项目
资管计划不可以投向不符合国家产业政策、环境保护政策的项目，如被列入发改委发布的淘汰类产业目录、投资项目违反环境保护政策要求等情形。更为严格的是，此项要求需要进行穿透核查。如果核查结果显示资管计划最终投向不符合政策的项目，那么也将被禁止。
（六）不允许“资金池”类型的业务
“资金池”性质的私募资管业务，指的是多个资管计划你中有我、我中有你，混合运行，资金和资产没有办法一一准确对应，也就是资金的来源与资产运用的流动性不能相互匹配。与此同时，各个资管计划并没有一一单独进行建账、独立进行核算。
（七）不允许过度激励
金融机构不可以对私募资管类业务的主要人员以及相关的管理团队给予过度激励。金融机构必须建立并实行激励奖金的递延发放机制，并且递延的年限应当是3年以上，递延发放的奖励金额也必须在总金额的40%以上符合规定。
三、《规定》时间效力上“溯及既往”
《规定》自2016年7月18日起正式生效实施，为了能够做好新老规则的顺利衔接、促进平稳过渡，《规定》明确了要对结构化产品等按照“新老划断”原则进行过渡安排。对于资产管理计划的计划名称中存在“保本”字样的，资产管理合同到期之前绝对不可以新增净申购的规模，保本周期到期以后应该转为非保本产品或者予以清盘，不可以进行续期。
四、私募资管类业务之法律风险
对于金融机构，私募资管类业务之监管底线即为其法律风险，此处不再赘述。这里主要站在市场投资者角度来剖析私募资管类业务法律风险。私募资管计划是资本市场的一种投资工具，同银行存款、国债等固定收益投资不同，投资者购买资管计划，既可能获得投资收益，也有可能承担投资所带来的损失。资管计划在投资运作的过程中可能会面临各种各样的风险，既包括通货膨胀风险等系统风险，也包括基金自身的管理风险以及合规风险等非系统性风险。关于系统性风险，由于无法通过自身改变予以避免，此处不予详述，下面重点介绍非系统性风险。
资产管理人特定金融许可过期，管理人不具有资产管理资格的风险。如果管理人丧失资产管理资格，那么投资者事先设定的预期投资目标就会化为泡影，整个资产投资活动也是即刻无效。
资产管理人消极不作为、严重违反资产管理合同约定义务的风险。当出现严重影响投资者切身利益的特殊情形发生时，管理人未能通知合格投资者，以至于投资者没有机会及时作出投资决策，最终导致投资活动出现巨额亏损。
相关法律文件没有法律效力的风险。资产管理活动中，资产管理合同、投资指令、划款指令之类的法律文件签署不适格，以及前述文件约定内容违反法律、行政法规强制性规定以至于相关法律文件没有法律效力致使发生法律纠纷。
相关法律文件中，约定的权利义务明显不对等的风险。由于资产管理公司大多规模较大，基本上都有合规风控部门，有专门的法务人员审核相关法律文件。因此，很多情况下，资产管理公司都尽可能将责任、义务推向投资者一方，尽可能将权利争取到自己一方。因此，投资者在签署资产管理合同等法律文件时应当特别注意权利义务以及责任条款。
參考文献：
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